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破而后立,晓喻新生 ——2019年宏观经济、政策、大类资产配置展望(上)
2019-01-02 来源: 边泉水等 边泉水宏观与政策求真堂
摘要:2018年,在投资者的眼中,中国经济从未显现出这般脆弱,短期增长下行事小,长期方向不明事大。投资者的心态变化明显,执迷于过去的辉煌和旧模式、修修补补的思路已被扬弃;超越过去,虽然道阻且长,但走向新的发展方向将极大地修复信心。2019年也许是中国经济去旧迎新的元年,但新的增长模式不会自动形成,需要哥伦布破蛋而立的智慧和勇气方能出现。

核心结论

引言:2018年,在投资者的眼中,中国经济从未显现出这般脆弱,短期增长下行事小,长期方向不明事大。投资者的心态变化明显,执迷于过去的辉煌和旧模式、修修补补的思路已被扬弃;超越过去,虽然道阻且长,但走向新的发展方向将极大地修复信心。2019年也许是中国经济去旧迎新的元年,但新的增长模式不会自动形成,需要哥伦布破蛋而立的智慧和勇气方能出现。


1、长视角下的增长下行:资本回报率低迷。2010年之后经济增速没有向上,根本原因在于资本回报率趋势性下降,资本开支欲望不高。当前中国的高税负、劳动人口结构变化、过剩产能约束、模仿创新贡献下降和资金成本较高等5个变量共同造成资本回报率长期低迷。摆脱资本回报率低迷状态指引新时代改革政策的方向,减税、科创板等政策的推出都是正面的信号。历史上,张居正以提高效率为核心的改革及其目标、方法、执行三位一体的做法值得借鉴。


2、2019年经济展望:我国经济增速已渡过快速下降期。2019年经济增速仍将下行,生产法GDP将从上年的6.6%下降到6.2%,走势前低后高。2018年总需求面的经济增长大幅下降,随着财政政策方向显著扭转和货币政策放松,2019年总需求下行幅度预计放缓,CPI走势平稳,PPI出现通缩压力。如果财政政策力度不足,需要货币政策发挥更大作用,预计降准3-4次,降低贷款基础利率的可能性不大,但也不能排除,预计短期政策利率预计将下调。


3、外部环境:中美经济周期从分化到收敛。2019年中美经济周期变化的方向将从分化到收敛,有利于中国市场。2018年,中美经济周期分化不断加大,中美名义GDP增速差值在3Q2018降至近两年低点。2019年,随着特朗普顺周期减税效应的消退、贸易战的外部冲击负面影响显现、以及美联储加息对投资的抑制等三大因素的制约,美国经济增速将显著下行。当前,美国经济指标已经开始走弱。我们预计,美联储在2019年将停止加息。


4、汇率:美元“式微”,人民币“趋稳”。2019年预计人民币贬值压力逐渐消除。我们判断,2019年美元“式微”,而人民币“趋稳”。2018年,美元强势,全球货币贬值,预计2019年人民币兑美元汇率在6.7-7.1之间波动,2季度后人民币贬值压力逐渐消除。


5、房地产:政策边际放松的时间点仍需等待。2016年下半年以来,政策坚持“房住不炒”,强调分类调控、因城施策,这也是告别旧的增长方式的重要方面。但是,这不意味着房地产政策不会灵活调整。回顾历史,房地产调控政策的目标在于兼顾“稳房价”与“稳经济”。预计房地产政策边际放松的时间点可能在二、三季度之间,届时二手房价格同比负增长的城市数量将明显上升。


6、2019年大类资产配置:先债后股、黄金确定。从债市看,美债通过汇率对中债约束减轻,但中债收益率下行空间取决于中国基本面下行幅度,预计10年国债收益率年度均值从上年的3.6%下行到3.4%。从股债相对估值比较,股市配置价值明显回升,投资者风险偏好预计上升。商品市场上,工业品受到需求拖累,原油预计区间震荡,黑色供给侧支撑边际趋弱,但成本抬升。未来2-3年,黄金具有确定性配置价值。


风险提示:财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、 中美贸易摩擦升温。


正文如下


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图表目录




引言:破而后立:旧增长结束,新增长起航


很多事情,看上去没有可能。但是,如果换一个视角,没有可能的事情就会变成可能。

-------迦太基名将  汉尼拔


2018年,有些时候,空气中弥漫着一股令人窒息的悲观气氛,中国资本市场仿佛是欧洲小国四面楚歌的首府,生活在其中的大部分投资者恰似失去方向的舵手,任凭自己驾驶的船舶在茫茫大海中四处漂泊,有时候好像看见地平线上出现了模糊不清的大陆,但却一直难以靠近停泊。投资者的信心低迷。


为什么2018年中国股票市场表现得如此不景气?


资本市场是宏观经济的镜子。我们认为,2018年资本市场的表现所折射出的问题,不仅仅是短期经济增长的下行压力加大,更深层次的问题是担忧中国经济面临的长期结构问题能否得到妥善解决,担忧未来中国经济发展的方向在哪里?投资者思考问题的方式和心态发生了改变,摒弃了干一票就跑的短视心理,开始着眼于中国经济的长远健康发展。未来之路更加艰难,其中的不确定性更多;成功了,则会更加辉煌。中国资本市场的投资者在熊市中尽管备受折磨,但将变得更加成熟,更加坚强。


始于年中的中美贸易摩擦,引起的波澜远远超过预期。人民币汇率波动最大的时期恰在6月中旬到8月中旬的两个月,当时美元指数并没有显著升值,而人民币贬值压力明显上升,这与中美贸易摩擦升级高度相关。此后,股票市场的信心受到较大冲击。


当前,中国贸易摩擦出现了缓和的迹象,但是投资者的信心仍在谷底徘徊。为什么?根本原因在于中美贸易摩擦让投资者看清了中国经济的脆弱性和深层次问题。中国过去四十年改革开放取得的巨大成就,说是一项奇迹并不过分。我们置身于中国奇迹中已经很久了,突如其来的外部冲击,影响巨大,它让我们更加看清楚了当前中国高企的杠杆率和房地产泡沫的风险以及经济的脆弱性。


在投资者的眼中,四十年来,中国经济从未显现出这般脆弱。

如何看待这种脆弱性,采取何种方式应对,将决定两种不同的前途。从历史来看,基本上有两种视角。一种是沉迷在过去不能自拔,其采取的方法必然是修修补补,其结果是经济在当前这种低资本回报率的状态中不断徘徊。第二种方法,站在超越过去的视角,用全新的和长远的思维方式,走出一条更好的发展道路。眼光看得长远,脚下的路才能走得更踏实,更少曲折。


历史上,成功应对脆弱性的案例不少。公元前390年,立国三百多年的罗马被凯尔特人打败,罗马人意识到自己祖国的脆弱性。他们怎么对待这种脆弱性?此事使罗马人明确了祖国发展的道路。罗马人看到了自己前进的方向,也明白了怎样才能走好这条路,不把精力消耗在无谓的事情上。200多年后,罗马征服了强大的迦太基、马其顿、叙利亚等强国,把地中海纳入自己的内海。


本着这种长期思维的视野和积极的历史态度,我们希望中国经济也会走上第二条道路,超越过去,再图发展。2018年12月中央经济工作会议传递出了这一信号:对于短期经济增长的下行,将采取逆周期政策进行应对,但不会强刺激。这意味着旧的增长方式已经被扬弃,2019年可能成为中国经济开始新增长方式的历史元年。


但是,抛弃旧增长方式并不预示着新的增长方式会自动形成。新的增长方式怎么走?当前存在的这些严重的结构性问题如何解决?问题乱如麻,令人头疼。


只要是问题,终究就有解决的办法。六百多年前,哥伦布提出如何把一个鸡蛋在桌子上竖起来的问题。宴会上,没有人可以做到,哥伦布却做到了。今天,所谓哥伦布的鸡蛋,被指用别人想不到的方法,解决看似不能解决或者高难度的问题。


中国经济新增长的成功,需要寻找到哥伦布的鸡蛋,这个鸡蛋可能已经出现。


我们这篇年度报告顺着这个思考方法进行布局和分析:


首先,第一部分我们从长期的视角分析2010年之后经济增长没有向上的根本原因在于资本回报率趋势性下降,资本开支欲望不高。从影响资本回报率的5个变量来看,当前中国的税负较高、劳动人口结构变化、过剩产能约束、模仿创新贡献下降和资金成本较高,共同造成资本回报率长期低迷。摆脱资本回报率低迷状态指引新时代改革政策的调整方向,减税、科创板等政策的推出都是正面的信号。此外,我们还分析历史上张居正以提高效率为核心的改革,其改革目标、方法、执行三位一体的做法值得借鉴。


第二部分,从短期增长的角度对2019年的经济进行了展望。总体上,经济增长仍将下行,生产法实际GDP将从上年的6.6%下降到6.2%,经济总体走势为前低后高态势。2018年总需求面表现的经济增长大幅下降,随着财政政策方向的显著扭转和货币政策的放松,2019年从总需求看下行幅度预计放缓,CPI平稳,PPI出现通缩压力。如果财政政策力度不足,需要货币政策发挥更大作用,预计降准3—4次,降低基准贷款利率的可能性不大,但也不能排除,短期政策利率预计将下调。


第三部分,从国际环境分析,我们对中美经济周期变化的方向做了判断。我们认为中美经济周期将从分化到收敛,有利于中国市场。2018年,中美经济周期分化不断加大,中美名义GDP增速差值在3Q2018降至近两年低点。2019年,随着特朗普顺周期减税效应的消退、贸易战的外部冲击负面影响显现、以及美联储加息对投资的抑制,美国经济增速将开始回落,并可能在2019年减速。我们预计,美联储在2019年将停止加息(一次加息都没有)。


由于汇率对市场的影响上升,我们在第四部分对人民币的汇率专门做了分析。在第二、三部分经济基本面和货币政策方向分析的基础上,我们判断,2019年美元“式微”,而人民币“趋稳”。2018年,美元强势,全球货币贬值,预计2019年人民币兑美元汇率在6.7-7.1之间波动,人民币贬值压力消除。


第五部分,我们对房地产政策做了判断。回顾历史,房地产调控政策的目标在于平衡“稳房价”与“稳经济”。分析现实,2016年下半年以来,政策坚持“房住不炒”,强调分类调控、因城施策。这也是告别旧的增长方式的重要前提。我们认为,房地产政策边际放松仍需等待,时间点可能在二、三季度之间,届时二手房价格同比负增长的城市数量将明显上升。


最后一部分,根据前面几个部分的分析,我们认为2019年大类资产配置的方向为,先债后股,黄金确定。从债市看,美债通过汇率对中债约束减轻,但中债收益率下行空间取决于中国基本面下行幅度,预计10年国债收益率年度均值从上年的3.6%下行到3.4%。从股债相对估值比较,股市配置价值明显回升。整体工业品受到需求拖累,原油预计区间震荡,黑色供给侧支撑边际趋弱,但成本抬升。未来2-3年,黄金具有确定性配置价值。


2018年已经过去,2019年已经来临。辞旧迎新,中国经济也将踏上了漫漫的新征程,前进的方向明确,但道路仍将崎岖,进二退一也许还会出现。2019年的投资之路仍不轻松,但我们预计笼罩在投资者心中的那股悲观绝望的情绪可能随风而逝。

随着2018年的离去,我们希望笼罩在投资者心中的那股悲观绝望的情绪也会渐渐地随风而逝。


随着2018年的离去,我们希望笼罩在投资者心中的那股悲观绝望的情绪也会渐渐地随风而逝。


一、长视角下的增长下行:资本回报率低迷

本部分从长期视角分析2010年之后经济增长没有向上的根本原因,在于资本回报率趋势性下降,资本开支欲望不高。从影响资本回报率的5个变量来看,当前中国的税负较高、劳动人口结构变化、过剩产能约束、模仿创新贡献下降和资金成本较高,共同造成资本回报率长期低迷。摆脱资本回报率低迷状态指引新时代改革政策的调整方向,减税、科创板等政策的推出都是正面的信号。同时,我们还分析历史上张居正以提高效率为核心的改革,其改革目标、方法、执行三位一体的做法值得借鉴。


首先,需要回答这样一个问题:为什么自2010年之后经济增长没有向上?自2010年以来,中国的实际GDP增速基本处于震荡回落的格局,一直没有出现过明显的向上的周期性过程。单纯的人口红利结束难以完全解释,根本原因在于资本回报率趋势性下行,并长期低迷,进而企业资本开支意愿受到制约。


我们以工业企业利润总额/所有者权益、上市公司ROE来衡量资本回报率。自2010年以来,企业资本回报率长期低迷,较高速度的增长已经难以维持,经济增长将由高速增长阶段向高质量发展阶段转变。只有通过制度变革和技术创新提高资本回报率,才是解决当前中国经济根本性问题的关键。


1、第一步:将资本回报率分解为工资成本、资金成本、产能利用率、技术进步、企业税负

 

企业的资本回报率如何定义?

参考杨小勇、甘梅霞(2017)[1],企业的资本回报率可以表示为:


其中,r为企业资本回报率,s为企业增加值中利润的份额,y为产出率,代表企业加工生产过程中的效率,k为企业的产能利用率。具体来看,企业增加值中利润的份额可以进一步表示为:


其中,w为名义工资,p为产品价格,q为单位劳动投入产出率,e为劳动投入的数量,(w/p)/qe代表企业购买生产资料过程中真实劳动成本;fc为上缴的政府财政收入,f为政府的财政支出,e为政府支出贡献弹性,(fc/p)/为fe政府对企业增值过程的影响。

从上述公式中,我们可以提炼出影响整体资本回报率的要素一共有5个:企业工资成本、企业资金成本、产能利用率、生产效率(技术进步)、企业税负。

 

2、第二步:从五大要素分析资本回报率长期低迷的原因

通常情况下,市场经济本身存在内在调节机制,经济的萧条往往伴随着经济的出清,伴之以产能利用率的提高、劳动成本的降低、税收负担的减弱,进而企业盈利预期也随之提高。但在当前中国有几个问题制约了资本回报率的回升。首先,社会经济结构阻碍了经济的自然出清,过剩的产能不能主动退出,导致产能利用率持续下降,低效产能的存在也进一步限制了产出率的提高。其次,由于刚性就业的存在,若此时劳动人口结构产生不利于经济增长的变化,在经济下行时,劳动成本则可能出现不降反升的局面。第三,由于政府税收制度的不合理,不能很好的发挥税收自动稳定器的作用,对企业增加值中利润的份额产生不利影响,抑制企业盈利预期的提升,企业资本回报率则长期低迷。二十世纪30年代大萧条时期的美国就是典型例子。大萧条中,实际劳动成本不降反升,制约了企业增加值中利润的份额回升,最终导致经济长时期的衰退。资本回报率长期低迷,是由于原来支持企业盈利能力提升的一系列机制不能再继续发挥作用。因此,需要重新构建一系列制度框架来恢复企业盈利预期。

 

1) 资本回报率长期低迷原因之一:国民收入分配中税收负担和结构的不合理对企业资本开支产生制约

从宏观税收负担来看,我国税收收入、一般公共预算收入、财政收入与名义GDP的比值反映的宏观税负都在持续上升。根据世界娱乐投资统计[1],企业综合税率由三部分构成,包括利润税/企业利润、劳动税和其他强制性缴款/企业利润、其他税/企业利润,其中利润税是企业利润中支付的税额,劳动税和其他强制性缴款主要为企业社保支出,可以理解为社保税,其他税包括财产税、周转税和其他小税种,如市政费、车辆和燃油税,需要注意的是这一口径不包括增值税,因为增值税不影响企业利润。从企业综合税率的国际比较来看,2017年我国企业综合税率67.3%,高于其他主要国家。其中美国(43.8%)、德国(48.9%)、日本(47.4%)、印度(55.3%)。企业综合税率构成中,社保税率48.1%,远超其他主要国家,反映了我国企业有较重的社保负担,其中美国(9.8%)、德国(21.4%)、日本(18.5%)、印度(20.5%)。在企业收入和利润一定的情况下,社保缴费水平居高不下必然会直接影响到其现金流状况,进而对其生产行为和投资决策产生影响[2]。事实上,广义的税收负担还表现在各类政府收缴费用、企业开办流程繁琐等多个方面。


税收的另一个问题在于税收结构的不合理。我国税收主要包括流转税、所得税两大类,其中流转税包括消费税、增值税、关税,所得税则包括个人所得税、企业所得税,此外税收还包括城镇土地使用税等土地相关税收,以及印花税等其他税收。2017年我国税收收入中来自流转税的收入占比59.27%,所得税占比在30.54%。流转税属于间接税,具有累退性质,企业可以将缴税成本通过价格等方式转嫁给消费者,相应的提高了居民消费成本,弱化了税收的收入分配功能,使得税收并不能很好的起到经济调节作用。同时流转税占比大的情况下财政“自动稳定器”的功能也很难得到有效发挥。

2)资本回报率长期低迷原因之二:劳动人口结构的变化不利于企业利润积累

当前我国劳动人口结构的变化对经济快速增长造成不利影响。劳动力是经济增长的重要要素之一,不同劳动人口结构对经济增长也起到不同的促进作用。在过去依靠投资、出口拉动经济的模式下,劳动力大量供给的情况压低了企业用工成本,增加了相对产出的比较优势,推动了经济快速增长。当前我国的情况是劳动人口比重持续下降、人口抚养比则不断上升、劳动人口呈现相对或结构性短缺,进而推动企业用工成本快速上升。劳动力作为基础生产要素,劳动力价格的上涨将进一步推升产品价格,进而抑制消费需求,降低社会总产出。

按照国际通行的15-64岁劳动年龄划分,2010年起我国劳动年龄人口占比已经出现了拐点,人口抚养比也持续上升。劳动年龄人口占比由2010年峰值74.5%下降到2017年71.82%,老年人口抚养比则由2011年12.3%上升到2017年15.9%。从国际比较来看,我国劳动人口占比在世界主要经济体中依然处于相对比较高的水平,但与印度近几十年来劳动人口占比持续增长形成鲜明对比的是,我国劳动人口占比在经过三十年来持续高速增长后,2010年已经开始了下滑,将对经济增长造成不利影响。

3)资本回报率长期低迷原因之三:产能过剩制约产能利用率和产出率的提升

我国当前产能过剩问题较为严重。市场经济的运行可以实现资源的优化配置,然而现实经济往往无法达到帕累托最优的资源配置水平,资源配置不均衡的其中一个表现就是产能过剩。过剩的产能不能主动退出,导致产能利用率持续下降,落后产能的存在又进一步制约了产出率的提高。近十年来,我国面临着比较严重的产能过剩问题,尤其是在钢铁、水泥、电解铝等中上游产业。同时,部分处于产业初创和发展期的新型、高端产业也一度出现了产能过剩问题,比较典型的例子就是光伏产业。可以看到,2013-2016年伴随着工业产能利用率的下降,工业企业亏损额也处于不断上升趋势。


我国产能过剩的出现,与政府在资源配置中的过度干预有关。第一,政府的过度干预扭曲了企业的投资和退出决策,导致企业受到非市场指令的不合理激励;第二,产业政策在扶持弱小企业、促进产业升级方面起到了很重要的作用,但同时也在一定程度上导致了部分产业产能过剩的存在,产业政策扭曲了企业的机会成本与投资预期,可能导致大量竞争者同时涌入这一产业导致产能过剩的出现;第三,政府干预市场配置资源的政策也可能会扭曲企业的退出决策,从而加剧产能过剩问题。部分行业高退出壁垒使得企业无法退出,只能继续在市场上进行低效竞争,产能过剩的问题也因国有企业难以退出市场而恶化。

4)资本回报率长期低迷原因之四:模仿创新对经济增长的贡献在持续减弱

根据熊彼特范式的发展理论:

其中gt表示增长率,r表示创新倍数,un 、um表示发生频率,at表示与世界前沿技术差距。


经济增长最终由创新驱动。其中,创新可以区分为模仿创新和自主创新。在初期,后发展国家可以通过技术引进、购买等方式获取先进国家技术,并在这一基础上消化吸收做模仿创新。一方面,模仿创新对一国技术进步的影响是有限度的。模仿创新的空间来源于后发展国家与技术先进国家的之间的差距,后发展国家通过模仿创新使得这一差距越来越小,对经济增长的边际贡献也会越来越小。后发经济体与前沿国家技术差距明显缩小之后,后发优势也相应缩小,技术进步速度将不能充分抵消资本边际报酬递减规律的影响,这时候,经济持续发展就更加依赖于自主创新能力的发展。另一方面,就先进技术而言,在后发展国家通过模仿创新改进国内技术的同时,技术先进国家也在不断实施更进一步的技术创新,也会限制最新技术的转让。在这样的情况下,后发展国家与技术先进国家之间始终存在着技术差距无法逾越,这时候加强自主创新就是后发展国家的必然选择。短期来看,模仿创新对后发展国家发展起到了很重要的作用,但长期来看,模仿创新难以驱动经济快速增长,因此自主创新才是经济持续增长的动力。我国现在就处于这样一个阶段,模仿创新对经济增长的贡献在持续减弱,这时候进一步加大自主创新力度才是重要选择。

 

5)资本回报率长期低迷原因之五:资金成本较高

企业资本回报率难以提升还受到资金成本的制约。以娱乐网投机构人民币一般贷款加权平均利率与PPI同比之差衡量企业实际资金成本。整体来看,企业实际资金成本波动较大,2012-2015年处于较高水平。2018年随着PPI同比的走弱,非标融资持续走弱,叠加表内信用收缩,娱乐网投机构贷款加权平均利率上行,企业实际资金成本再次上升,对企业投资意愿产生抑制作用。 

3、第三步:如何通过深化改革开放提升资本回报率?

根据当前的中国形势,要提高资本回报率,需要找到类似哥伦布的鸡蛋的方法,一方面打破传统的思维定势(不再寻求货币基建强刺激);另一方面寻找新的思路方法,深化改革开放,提高全要素生产率。

 

根据柯布-道格拉斯生产函数:

其中,Y表示产出水平,A(t)表示综合技术水平即全要素生产率,L是投入的劳动力数,K表示投入的资本,α表示劳动力产出的弹性系数,β表示资本产出的弹性系数。


因此,决定经济发展水平的主要因素是投入的劳动力、固定资产和全要素生产率。分析1978年改革开放至今,我们发现全要素生产率是决定经济增长边际变化的重要原因,而劳动力在改革开放四个阶段中第一阶段的拉动作用较高,其他三个阶段对经济增长的拉动均逐年减弱。此外,资本在前三个阶段对经济增长的拉动逐步上升,在第四阶段开始减弱。未来我国进入新时代改革开放阶段,资本、劳动力对经济拉动作用进一步减弱,需要进一步加大改革开放力度,提高全要素生产率的拉动经济增长。我们认为,检验改革开放成效的主要标准在于是否能够提高全要素生产率。

一般而言,一个国家的技术进步或者好的制度变革会显著提高全要素生产率,但好的制度变革需要国家在充分了解目前的社会发展阶段以及现存问题的基础上做出判断。新时代改革开放呈现出一系列新的特征:社会主要矛盾的转变、改革目标多元化、改革模式由“自下而上”转向“自上而下”等等,随着经济下行压力进一步加大,新时代改革开放必将更加困难且复杂。正确认识新时代经济发展现状,“对症下药”进行制度变革提高全要素生产力才是走出经济下行周期的正确出路。

 

4、历史上张居正改革的启示:提高效率为核心,改革目标、方法、执行三位一体

纵观近代历史,“自上而下”的改革成功案例不多,而明朝万历年间张居正改革是较为成功一次变革。我们通过对其改革的分析和总结,得出一些有益于新时代改革开放的启示和建议。具体内容可以参考我们后期发布的专题报告。

首先,张居正改革从政治上建立“考成法”,自上而下的考核制度严格监管各级官员,澄清吏治,任用贤能,有助于政府工作效率的提升,同时加强中央集权,为政策的实施和向下传导打下基础。其次,从经济上推出“一条鞭法”。从清丈土地开始,进行财税体制改革,降低整体赋税,简化纳税项目(统一役法)、纳税形式(赋税折银)、纳税环节(直运直收)以及优化纳税结构(摊丁入地、量地计丁、记亩征银),这一措施从供给端解放了劳动生产力,同时增加了财政收入,还实现了社会公平与效率,是张居正改革的核心和关键。第三,从外交上,“因地制宜”制定对外政策,获得了边防的安宁。

张居正改革是以提高效率为核心,改革目标、方法、执行三位一体。其对于新时代改革开放的启示有以下几点:第一,改革应以提高效率为核心,中央集权是手段;第二,减税政策需要做减法,使其简单而便于推行;第三,摸清基本情况有助于实现公平与效率;第四,面对“内忧外患”,自身发展才是硬道理。

5、第四步:未来改革将走向何方?

摆脱资本回报率低迷状态,核心是提高全要素生产率。为此,需要进一步深化改革开放,制定出具体的、切实可行的中长期政策,避免短期强刺激政策对长期发展战略的干扰。具体包括以下五个方面:

第一,适当降低宏观税负,进一步优化税收结构。当前我国宏观税负较高,减税可以在促进企业研发创新、调节收入分配和引导产业结构升级等方面起到积极作用,通过适当的减税让利于民,降低居民被动储蓄,提高消费动机,进而提高企业盈利能力和产能利用率,推动经济增长。具体地,在降低宏观税负方面,一是适当降低增值税税率;二是简化企业、个人所得税制度;三是进一步降低企业社保缴费比例。在改善税收结构方面,一是逐步提高所得税在税收总量中的占比,尤其加强对高收入群缴纳个人所得税的监管;二是注重结构性减税,降低财政收入对流转税的过分依赖;三是完善房地产税等财产税制度。

第二,完善社会保障体系建设,促进人口结构优化和人口素质提高。近年来人口结构的变化,不仅是因为多年计划生育政策影响,更重要的是随着经济快速发展,生活成本也逐渐增大,医疗、教育、养老也被称为新三座大山,进而人口出生率也不断下降。因此,需要尽快全面放开计划生育政策,同时完善社会保障体系建设。一是优化基本社会保障体系建设,逐步增加基本养老保险、基本医疗保险、社会救助及老年服务体系投入;二是积极发挥社会资本作用,引导市场资源投向社会保障领域;三是引导地方政府为教育提供更充足资金;四是推动建立房地产调控长效机制,多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。

第三,充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,厘清政府与市场边界,政府不再过多干预企业正常运营活动。首先,充分发挥市场在资源配置中的决定性作用,减少政府对资源配置的过度干预。一是实行统一的市场准入制度,二是充分保障市场竞争机制,三是避免倾向性产业政策,营造公平竞争的市场环境。其次,坚持市场化去产能,推动低效产业退出。一是多渠道强化企业成本约束,从环保、税收和用工成本等多个方面对落后产能形成约束机制;二是针对不同企业要分情况处理,通过兼并重组和破产清算的方式化解落后产能,实现效率提升。

第四,坚持体制创新和娱乐网投创新为自主创新提供制度环境和市场保障。通过美国二十世纪90年代“新经济”以及2012年以来广东省产业升级的案例分析,我们认为制度创新能够为自主创新提供制度环境和市场保障。一是要提高政府工作能力和水平,动态调整制约创新的体制机制问题,二是通过创新监管制度,加强市场宏观调控,在新兴经济领域鼓励创新的治理理念,激发市场潜在活力,三是通过税收减免、信贷支持等政策缓解企业创新过程中可能存在的资金压力,四是加强基础学科研究,强化科技成果转化应用机制。娱乐网投体系创新为自主创新提供资金支持。服务实体经济是娱乐网投发展的本质要求,根据企业所需资金的不同期限、风险特征,坚持多层次娱乐网投体系创新发展。娱乐网投服务实体经济的重点是促进科技进步和技术创新,促进生产要素重组,实现经济结构的转型和升级。科创版的推出将成为促进新兴产业发展的新抓手。

第五,合理把握当前短期经济刺激与中长期结构性改革的矛盾。当前我国经济周期性、结构性矛盾并存,其中又以结构性、体制性为矛盾的主要方面。短期经济政策侧重于需求侧管理,中长期结构性改革则侧重于供给侧管理,需求端的变化是快变量,要解决的是短期经济波动,供给端的变化是慢变量,要解决的经济中长期持续发展问题。当前我国经济面临下行压力,短期需求端刺激的必要性在上升,但需要注意到的是短期经济刺激力度不应过大,短期政策应该起到“托底”经济作用,为中长期结构性改革营造良好的经济环境。

 

具体来看,我们预计2019年会有以下相关政策出台:

企业层面的去产能转向政府层面的减税。自2015年底供给侧改革启动以来,企业产能利用率已经得到提升,今年中央经济工作会议提出“坚持以供给侧结构性改革为主线不动摇”,“巩固三去一降一补成果”。供给侧改革将更多侧重于政府层面的减税,以进一步提高企业盈利预期。中央经济工作会议提出“积极的财政政策要加力提效,实施更大规模的减税降费,较大幅度增加地方政府专项债券规模”。在私人部门(非居民和企业)投资和消费意愿低迷的情况下,财政政策应该发挥更大作用,通过政府加杠杆来对冲经济的下行压力。回顾历史,美国主要通过减税的方式,降低居民和企业负担,相应地负担转移至政府,间接地刺激内需扩张;1998年,我国主要通过扩大政府支出,直接刺激内需扩张。整体来看,无论是减税还是扩大政府支出,都是更加积极的财政政策的体现。